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En-Contexto 5(7) • julio - diciembre 2017 • Medellín - Colombia • página 113 de 328 • ISSN: 2346-3279
Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
* Ingeniero Financiero, MSc. docente de carrera del Instituto Tecnológico Metropolitano – ITM, Medellín – Colombia
luisefranco@itm.edu.co
Enlace ORCID: http://orcid.org/0000-0001-7177-2399
** Ingeniero Industrial, MSc. en Ingeniería – Ingeniería Administrativa, Docente Ocasional del Instituto Tecnológico
Metropolitano – ITM, Medellín – Colombia.
luisjimenez@itm.edu.co
Enlace ORCID: http://orcid.org/0000-0002-8914-8217
*** Estudiante de Ingeniería Financiera y de Negocios del Instituto Tecnológico Metropolitano – ITM, Medellín – Colombia.
cirapalacio139990@correo.itm.edu.co
Enlace ORCID: http://orcid.org/0000-0001-8725-6102
****Ingeniero Financiero y MSc. en Matemáticas Aplicadas. Docente del Instituto Tecnológico Metropolitano – ITM.
albertoagudelo@itm.edu.co
Enlace ORCID: http://orcid.org/0000-0002-5381-4636
Revisión de investigaciones empíricas sobre la aplicación
del análisis técnico en los mercados nancieros
Review of empirical research on the application of technical analysis
in nancial markets
Recibido: 05-08-2016 • Aprobado: 22-02-2017 • Página inicial: 113 - Página nal: 125
Luis Eduardo Franco Ceballos*
Luis Miguel Jiménez Gómez**
Cira del Carmen Palacios Gonzales***
Gabriel Alberto Agudelo Torres****
Resumen: el propósito de este estudio
es revisar las evidencias en la literatura
cientíca sobre las aplicaciones del
análisis técnico en los mercados
nancieros. En la literatura empírica se
encuentran los primeros estudios que
analizan la utilidad del análisis técnico,
estudios más recientes aplicados
al mercado internacional, y por
último, estudios desarrollados para el
mercado colombiano. Algunos de estos
estudios proporcionan implicaciones
importantes sobre la eciencia del
mercado.
Palabras clave: análisis técnico,
eciencia de mercado, rendimientos.
Abstract: The purpose of this study is
to review the evidence in the scientic
literature on technical analysis
applications in nancial markets. In the
empirical literature are the rst studies
to analyze the usefulness of technical
analysis, more recent studies applied
to the international market and nally,
studies developed for the Colombian
market. Some of these studies provide
important implications for market
efciency.
Keywords: Technical analysis, market
efciency , investment.
JEL: G10, G12
Artículo de revisión, resultado de investigación vinculado al
proyecto “Elaboración de un modelo markoviano integral
para la estimación y simulación de la reserva para el seguro
previsional en Colombia”, ejecutado por el Instituto Tecnológico
Metropolitano - ITM, Medellín - Colombia, 2016 - 2017.
Franco, L., Jiménez, L., Palacios, C. y Agudelo, G.
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En-Contexto 5(7) • julio - diciembre 2017 • Medellín - Colombia • página 114 de 328 • ISSN: 2346-3279
Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
Révision de recherches empiriques sur l'application de l'analyse
technique des marchés nanciers
Résumé: le but de cette étude est d’examiner les éléments de preuve dans la
littérature scientique sur les applications d’analyse technique des marchés
nanciers. Dans la littérature empirique sont les premières études pour
analyser l’utilité de l’analyse technique, des études plus récentes appliquées
sur le marché international et, enn, les études développées pour le marché
colombien. Certaines de ces études fournissent des implications importantes
pour l’efcacité du marché.
Mots-clés: analyse technique, efcacité du marché, des rendements.
Revisão de pesquisa empírica sobre a aplicação da análise
técnica de mercados nanceiros
Resumo: o objetivo deste estudo é revisar as evidências na literatura cientíca
sobre a aplicação da análise técnica nos mercados nanceiros. Na literatura
empírica são os primeiros estudos que analisam o utilitário de análise técnica,
estudos mais recentes aplicadas ao mercado internacional e por último, estudos
desenvolvidos para o mercado colombiano. Alguns desses estudos fornecem
importantes implicações sobre a eciência do mercado.
Palavras-chave: análise técnica, a eciência do mercado, os rendimentos.
Revisión de investigaciones empíricas sobre la aplicación...
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En-Contexto 5(7) • julio - diciembre 2017 • Medellín - Colombia • página 115 de 328 • ISSN: 2346-3279
Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
Introducción
De acuerdo con Murphy (1999) el análisis técnico es el estudio de los movimientos
del mercado, principalmente mediante el uso de grácos, con el propósito de
pronosticar las futuras tendencias de los precios. La expresión “movimientos del
mercado” incluye las tres fuentes principales de información: precio, volumen,
interés abierto (en el caso de futuros y opciones). El análisis técnico se basa en
tres premisas: Los movimientos del mercado lo descuentan todo, los precios se
mueven por tendencias, la historia se repite. Asimismo, Fang, Qin and Jacobsen
(2014) denen el análisis técnico como una metodología para la predicción de
la dirección de los precios de los activos nancieros por medio del estudio de
datos de mercado en el pasado. Entre las primeras investigaciones empíricas
realizadas sobre la utilidad del análisis técnico se encuentran los estudios de
Cowles (1933), Roberts (1959), Alexander (1961), Fama and Blume (1966) y
Jensen y Benington (1970). Estos estudios examinan la previsibilidad de los
indicadores técnicos clásicos basados en el precio.
Los indicadores de mercado se pueden clasicar en dos grupos: indicadores de
conanza del mercado e indicadores de fuerza del mercado. Los indicadores
de conanza del mercado predicen los movimientos del mercado basados en
la psicología alcista o bajista del mercado. Cuando el mercado está al alza, la
conanza domina el mercado y el precio de las acciones sube, asociado a un
aumento de la demanda, en cambio, cuando el mercado está a la baja existe
falta de conanza y el precio de las acciones disminuye. Los indicadores de
mercado amplían el conjunto de información más allá de los datos de precios
y volúmenes clásicos a una variedad de información nanciera. A pesar de que
los indicadores del mercado se utilizan a veces en otros mercados, como el
mercado de futuros analizan principalmente los movimientos del mercado de
valores (Achelis, 2001, p.31).
Revisión de investigaciones empíricas
Diversas investigaciones han presentado resultados a favor del análisis técnico
en los mercados de capitales: Lo y MacKinlay (1988); Brock, Lakonishok y
LeBaron (1992), Hudson, Dempsey y Keasey (1996); Gunasekarage and Power
(2001); Dempster and Jones (2001); Chang, Araújo y Miranda (2004); Ming-
Ming and Siok-Hwa (2006); Chen, Kuo, Huang y Chen (2014). Recientemente,
a nivel internacional, estudios más avanzados buscan combinar reglas de
análisis técnico con otras herramientas como las redes neuronales articiales,
lógica difusa, teoría del caos, nanzas conductuales, y máquinas automáticas de
toma de decisiones de inversión. Adicionalmente, como lo evidencia Stanković,
Franco, L., Jiménez, L., Palacios, C. y Agudelo, G.
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En-Contexto 5(7) • julio - diciembre 2017 • Medellín - Colombia • página 116 de 328 • ISSN: 2346-3279
Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
Marković y Stojanović (2015), el uso de datos intraday es cada vez máz usual.
Una revisión detallada sobre los estudios de análisis técnicos realizados entre
1960 y 2004 se puede encontrar en Park y Irwin (2007).
Marshall, Cahan y Cahan (2008) arman que el uso de los movimientos de
precios pasados para predecir los movimientos de precios futuros (análisis
técnico) ha sido muy popular en las comunidades de inversores por un período
considerable de tiempo. Respecto al uso del análisis técnico en la práctica,
Taylor y Allen (1992) en una investigación realizada en el mercado bursátil de
Inglaterra encuentran que al menos el 90% de los agentes encuestados le dan
algún peso en su decisión de inversión al análisis técnico y un gran porcentaje
considera el análisis técnico y el fundamental como formas complementarias de
análisis. Respecto al plazo, estudios como el de Oberlechner (2001) muestran
que mientras más corto es el horizonte de predicción en la inversión, por
ejemplo en inversiones intraday, es común que los inversores le den un mayor
peso al análisis técnico. Los participantes del mercado atribuyen mayor valor al
análisis técnico de corto plazo, sin embargo, la literatura académica ha centrado
su mayoría de investigaciones en pruebas de rentabilidad a largo plazo.
Por otro lado, a nivel académico, los estudios de análisis técnico siempre han sido
controversiales. Existe también otro grupo de autores que rechazan el análisis
técnico ya que entra en conicto con la hipótesis de mercados ecientes, que
corresponde al cimiento de la mayoría de los modelos de la teoría nanciera
moderna. Incluso, algunos autores, por ejemplo, Malkiel (1981) consideran
el análisis técnico como un anatema del mundo académico. Adicionalmente,
es común encontrar estudios sobre análisis técnico que no validan de manera
adecuada sus resultados y conclusiones.
Respecto de la validez de los resultados de las diversas investigaciones, Agudelo
y Uribe (2009) arman que dada la engañosa facilidad con que se encuentran
patrones o indicadores aparentemente rentables, es necesario llevar a cabo
pruebas rigurosas de permitan controlar aspectos como el data snooping, los
costos de transacción y la signicancia estadística. Un estudio formal sobre
la utilidad del análisis técnico requiere vericar si las estrategias de análisis
técnico proporcionan sistemáticamente mayor rentabilidad que una estrategia
pasiva buy and hold que consiste en comprar y mantener el activo basados en
sus expectativas de rendimiento en el mediano y largo plazo.
Una investigación relacionada con el estudio del análisis técnico debería generar
herramientas que ayuden a responder las siguientes preguntas de investigación:
¿Qué herramienta de análisis técnico tiene mejor desempeño para los activos
analizados? ¿Qué inuencia tienen los costos de transacción en las rentabilidades
Revisión de investigaciones empíricas sobre la aplicación...
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En-Contexto 5(7) • julio - diciembre 2017 • Medellín - Colombia • página 117 de 328 • ISSN: 2346-3279
Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
de la estrategia? ¿Es capaz una estrategia de análisis técnico de superar una
estrategia buy and hold? ¿Los resultados son estadísticamente signicativos?
La posibilidad de predecir el precio futuro de los activos nancieros (acciones,
ETFs, opciones, futuros, etc.) a partir de la serie histórica de sus precios es
uno de los retos más importantes para los inversionistas individuales y para
las empresas vinculadas al entorno nanciero, Cervelló, Guijarro y Michniuk
(2015). Como lo plantean Moreno, Escobar y Múnera (2011) el principio
elemental en el que se fundamenta un inversor en un mercado bursátil es el
de comprar barato y vender caro para obtener una diferencia positiva; sin
embargo, el truco en esta decisión se encuentra en determinar exactamente
cuándo hacer una cosa o la otra y en qué cantidad. Encontrar evidencia a favor
de la posibilidad de predecir de una forma estadísticamente signicativa el
comportamiento de un activo es equivalente a encontrar evidencia a favor de la
ineciencia del mercado bursátil en el que se transe dicho activo.
En cuanto a la eciencia de los mercados, Fama (1965), dene un mercado
eciente como aquel en donde los precios de los activos reejan plenamente la
información disponible. Según Roberts (1967) y Famma (1970) se distinguen
tres niveles de eciencia: débil, semi-fuerte y fuerte. Eciencia débil, se reere
a que las series históricas del mercado; es decir los precios y volúmenes
negociados no poseen ningún tipo de información que sirva a los agentes del
mercado para obtener rendimientos extraordinarios de forma consistente; esta
hipótesis implica que, por ejemplo, el análisis técnico no le permite a un inversor
predecir el comportamiento futuro de un activo nanciero. La eciencia semi
fuerte establece que los precios reejan además toda la información pública del
mercado. Por su parte, la eciencia en sentido fuerte, establece que los precios
reejan, además de la información histórica de los activos y la información
pública, también toda la información privada.
Si un mercado no es eciente en sentido débil tampoco lo será en sentido semi-
fuerte y fuerte. Del mismo modo, si un mercado es eciente en sentido fuerte
podrá validarse su eciencia en sentido débil y semi-fuerte. En una revisión
de estudios sobre eciencia del mercado Mascareñas y Duarte (2013) plantean
que la forma débil de eciencia del mercado es la más estudiada empíricamente
(85,71% de los casos en la revisión de 371 pruebas y metodologías usadas para
vericar la eciencia).
La eciencia en el mercado se rompe cuando se presentan imperfecciones. De
acuerdo con Rivera (2009), estas pueden ser causadas por las pocas compañías
inscritas, los altos niveles de concentración, los bajos niveles de capitalización
Franco, L., Jiménez, L., Palacios, C. y Agudelo, G.
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Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
y los bajos volúmenes de transacción. De acuerdo con Kristjanpoller y Muñoz
(2009) la ineciencia del mercado puede presentarse con la existencia de
fenómenos asociados a las anomalías del calendario; que hacen referencia a
la obtención de rendimientos muy altos o muy bajos en un periodo del año
comparado con el resto del año. De acuerdo con los postulados de Schwert
(2003), las anomalías al ser incompatibles con las teorías de comportamiento
de los precios de los activos, indican la ineciencia de los mercados.
Desde el trabajo de Famma (1965) diversas investigaciones se han desarrollado
para evaluar la eciencia de los mercados. Tanto a nivel internacional como
local, los resultados de los estudios sobre la hipótesis de eciencia en los
mercados no ofrecen conclusiones claras y en todo caso dependen de los
periodos observados, los niveles de desarrollo y el tipo de economía analizada.
Algunas investigaciones como Famma (1970), Malkiel (2003) y Malkiel (2005),
han encontrado evidencia a favor de la hipótesis de mercados eciente, mientras
que otros estudios, como Shleifer (2003) y Timmermann y Granger (2004) han
encontrado evidencia en contra. De acuerdo con Gerritsen (2016), se tiene la
creencia de que los precios históricos de los activos nancieros y el volumen
de operaciones pueden mostrar patrones que indican las tendencias futuras. Si
eso fuera cierto, los patrones de precio en el mercado de valores contradicen la
eciencia del mercado en forma débil, que establece que toda la información de
los datos histórica está incorporada en los precios actuales.
A pesar de la gran cantidad de estudios a nivel internacional, las investigaciones
sobre la utilidad del análisis técnico aplicadas al mercado colombiano son pocas.
Las investigaciones de Maya y Torres (2005) y Agudelo y Uribe (2009) ofrecen
evidencia empírica a favor de la hipótesis de eciencia débil para el mercado
accionario colombiano. Otros estudios, como los de Velásquez y Zuluaga (2007)
y Berruecos (2002), ofrecen resultados mixtos sobre la eciencia débil y la
validez de reglas técnicas para el análisis bursátil. A continuación se detalla para
el caso Colombiano algunos de los estudios que consideramos más relevantes:
Para el mercado accionario colombiano, Agudelo y Uribe (2009) analizaron el
periodo entre julio de 2001 y febrero de 2007 implementando, para 19 acciones,
estrategias de inversión basadas en 10 reglas de análisis técnico (medias
móviles, ltros optimizados y ocho estrategias de velas japonesas). Los autores
encuentran evidencia empírica a favor de la hipótesis de eciencia débil en
el mercado accionario colombiano, ya que los resultados de su investigación
indican que es imposible obtener, con las reglas de análisis técnico empleadas
benecios económicos signicativos y estadísticamente robustos. Para
validar los resultados realizaron pruebas out-of sample, inclusión de costos de
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Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
transacción, y estimación de la signicancia estadística de la rentabilidad de las
reglas implementadas con el uso de la metodología bootsrapping.
Berruecos (2002) realizó también un estudio referente al mercado accionario
colombiano, investigó para el periodo 1992-2002 la ecacia predictiva del
análisis técnico; analizó las rentabilidades de los índices de las Bolsas de Bogotá,
Medellín y de Colombia, por medio de la implementación de estrategias de
inversión basadas en medias móviles de corto y largo plazo, encontrando que
la rentabilidad de una inversión utilizando reglas técnicas, en el caso de los
índices de las bolsas de Bogotá y Medellín, es mayor a la de una estrategia de
comprar y mantener, incluso considerando costos de transacción. En el caso
de la Bolsa de Valores de Colombia-BVC, las estrategias activas de inversión,
utilizando reglas de análisis técnico no superaron las rentabilidades ofrecidas
por una estrategia pasiva.
También ha sido investigado el uso del análisis técnico para el mercado
cambiario colombiano Zuluaga y Velásquez (2007) encuentran, al analizar
el periodo entre enero de 2000 y julio de 2004, que se obtienen ganancias
al aplicar algunos de los indicadores técnicos siempre que sea posible
negociar con costos de transacción bajos, precios muy próximos a la TRM,
tasas adecuadas de rentabilidad para activos libres de riesgo y posibilidad
de inversión a largo plazo. Los indicadores técnicos que evidenciaron mejor
desempeño en ese estudio fueron el Índice de Demanda, el Oscilador de
Precio, el Momentum, el indicador tasa de cambio (ROC), y las Medias
Móviles Exponenciales. Los autores proponen, para estudios futuros, el
estudio de combinaciones de indicadores y los indicadores conocidos como
Filtros. En el ámbito latinoamericano, Espinosa y Gorigoitía (2014), analizan,
en especíco, periodos de crisis nancieras, y evalúan los índices bursátiles
latinoamericanos de Brasil, Perú, México, y Chile sin encontrar evidencia a
favor del análisis técnico.
Otro grupo de estudios ha buscado identicar anomalías particulares en
el comportamiento de los activos. Para el caso colombiano, y respecto
al análisis de anomalías concernientes al efecto día de la semana en los
mercados bursátiles, Rivera (2009) encuentra que para el Índice General
de la Bolsa de Valores de Colombia-IGBC y el Índice de la Bolsa de
Medellín-IBOMED los días de menor rendimiento fueron los martes y los
miércoles, siendo los martes cuando más bajos son los rendimientos. Según
este estudio, los martes fueron, estadísticamente, los días más perjudiciales
para los rendimientos, tanto para el periodo de existencia de las Bolsas de
Bogotá y Medellín, como en el de la Bolsa de Valores de Colombia. Pérez
Franco, L., Jiménez, L., Palacios, C. y Agudelo, G.
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Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
y Mendoza (2010) realizan una aproximación no paramétrica para estudiar
el efecto día de la semana en el Índice General de la Bolsa de Valores de
Colombia (IGBC), en el periodo 2001-2009. En este estudio, los autores
encuentran que el retorno promedio de los días miércoles, jueves y viernes
es positivo, siendo el viernes el día que presenta el valor promedio más
alto; en cuanto a los días lunes y martes, se observa que el retorno promedio
encontrado es negativo, siendo el lunes el día que presenta los rendimientos
más negativos; concluyen que el día si inuye en el retorno diario promedio;
además, arman que el último día bursátil del mes el retorno promedio es
signicativamente positivo y diferente a los días cercanos al cambio de mes.
En cuanto al ámbito latinoamericano Kristjanpoller (2009), analiza la
dominancia estocástica de primer y segundo orden para los índices accionarios
de Argentina, Brasil, Chile, Colombia, México, Perú. El autor encuentra
algunas conclusiones respecto al Mercado accionario; entre ellas que los
resultados muestran que las anomalías de calendario “Efecto Lunes” y “Efecto
Fin de Semana” no solo siguen siendo detectadas en las principales bolsas
latinoamericanas, sino que además este resultado es robusto a una partición de
la muestra en los períodos 1993-2000 y 2001-2007. En el caso de los llamados
CIVETS (Colombia, Indonesia, Vietnam, Egipto, Turquía y Sudáfrica). Alonso
y Gallo (2013) presentan evidencia a favor del efecto día de la semana en
los rendimientos medios de los mercados accionarios del CIVEST. También
determinaron que en Colombia, Indonesia y Egipto, no hay presencia del efecto
día de la semana en la volatilidad de los rendimientos, y que en los índices de
la bolsa de Sudáfrica, Turquía y Vietnam si existe efecto día de la semana con
respecto a la volatilidad.
Como se mostró anteriormente se evidencian en Colombia estudios que
analizan la validez del análisis técnico para diversos mercados. Por otro lado,
algunas investigaciones han indagado las anomalías en el mercado bursátil,
como por ejemplo el efecto día de la semana o el efecto n de mes. Para el
caso Colombiano no se han realizado estudios que analicen de forma adecuada
la efectividad de combinar el análisis técnico y el estudio de anomalías en el
mercado con el n de diseñar estrategias de inversión bursátil. Gebka et al.
(2015), para el mercado estadunidense, investigan el benecio de combinar
indicadores de análisis técnico con el estudio de anomalías del mercado,
encontrando que las reglas se pueden combinar efectivamente encontrando
niveles signicativos de rendimientos.
Revisión de investigaciones empíricas sobre la aplicación...
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Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
Conclusiones
El análisis técnico tiene el propósito de pronosticar las futuras tendencias
de los precios a partir del estudio de los precios, volúmenes de negociación
y el interés abierto de los activos.
Los benecios económicos generados por el análisis técnico generan
cuestionamientos sobre la eciencia del mercado. Numerosos estudios
empíricos han examinado la rentabilidad de las reglas de negociación
técnica durante décadas. Los resultados son mixtos; existen estudios que
demuestran los benecios del análisis técnico; sin embargo, otros estudios
arman que con el análisis técnico no se logran ganancias en la compra y
venta de activos nancieros, e incluso identican el análisis técnico como
un anatema de las nanzas.
A pesar de que se encuentra que el análisis técnico es usado por los
operadores nancieros en la práctica, los estudios también revelan la
importancia de la complementariedad entre el análisis técnico y el análisis
fundamental. Respecto al horizonte de inversión, los inversionistas que
invierten a muy corto plazo consideran en mayor proporción el análisis
técnico en sus decisiones. Sin embargo, los estudios en la literatura han
estado más enfocados a la validación de la utilidad del análisis técnico en
periodos de mediano y largo plazo.
Una investigación formal sobre el uso de análisis técnico para la toma
de decisiones de inversión debería involucrar los costos de transacción;
comparar los resultados frente a estrategias de inversión pasivas y validar
rigurosamente la significancia estadística de los resultados obtenidos.
Se evidencia la falta de estudios en la literatura que combinen de forma
simultánea estrategias que usen múltiples indicadores técnicos para
la toma de decisiones. También hay carencia de estudios que evalúen
estrategias complementarias entre análisis técnico y fundamental para la
toma de decisiones financieras. La gran capacidad computacional de la
actualidad y la disponibilidad de datos de alta frecuencia deberán permitir
que los estudios de esta área sean cada vez más sofisticados, completos y
validados estadísticamente.
Franco, L., Jiménez, L., Palacios, C. y Agudelo, G.
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Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
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En-Contexto 5(7) • julio - diciembre 2017 • Medellín - Colombia • página 125 de 328 • ISSN: 2346-3279
Revista de Investigación en Administración, Contabilidad, Economía y Sociedad
Para citar este artículo:
Franco, L., Jiménez, L., Palacios, C. y Agudelo, G. (2017). Revisión de
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